明年出口前高后低，行业表现或交错。
外需表现持续超预期
出口持续超预期。今年以来，受疫情冲击影响，全球经贸大幅受损，据WTO最新预测，今年全球贸易将下滑9.2%。然而，自三季度开始，中国出口却持续超预期，尤其是最近5个月，出口同比增速平均约12%，11月出口季调同比更是达到25.4%，创11年以来新高。与其他经济体相比，中国出口也大幅领先。自5月开始，海外主要经济体陆续放开经济，但海外疫情严峻形势仍未改变，出口增速虽有所恢复，但依然较差，远逊于中国。例如，10月美国出口同比为-13.5%，欧盟出口同比为-8.3%。
出口份额创历史新高。在全球主要经济体均大幅受损，而中国独树一帜的背景下，中国成为全球贸易的主要动力，中国出口占全球出口的比重一度超过18%，创历史新高。尽管，自5月开始，在海外主要经济体复工复产的带动下，中国出口份额有所回落，但仍远高于过去几年同期水平。加之，10月以来海外疫情持续暴发，已经远超上一轮疫情高峰，美欧等主要经济体均加强了疫情防控措施，年底中国这一趋势大概率会延续到明年一季度。
产业链的完备是关键
外需能保持持续的韧性，有多方面的原因。一方面，与中国疫情防控较好、海外失控有关。另一方面，与中外经济结构有关。中国在疫情防控下，率先复苏的是生产，截至当前生产早已恢复正常，需求仍未恢复到正常水平。而海外主要经济体则以服务业为主，需求的复苏好于生产，截至当前需求早已恢复正常，生产依然是负增长。在供需错位的背景下，海外不断加大了对中国产品的需求，为中国的外需提供了较大的支持。
最关键的原因在于我国具有完备的产业。首先，随着中国改革开放政策的不断深化，尤其是加入WTO后，中国迅速崛起，已经成为全球三大供需价值链中心之一。从供应链来看，中国逐渐取代日本成为了亚洲供应链的中心，当前全球形成了以中、美、德为供应链中心的新格局；从全球需求端来看，中国也逐渐成为了全球三大需求链中心之一，早期全球需求链中心仅有美国和德国，当前中国已经基本确立了亚洲需求链中心的地位。
其次，根据Stefan Angrick（2019）测算，中国加入WTO后开始快速向价值链上游移动，高复杂程度的产品出口份额不断提升；同时，低复杂程度产品仍保持较大的市场份额。因而，完整的工业体系、完备的基础设施，奠定了我国在全球产业链中难以取代的地位。加之，受疫情持续冲击影响，海外供应链遭受破坏，短期难以恢复；且在低利率的持续宽松环境下，海外需求旺盛，从而为中国外需提供了持续的动力。
欧美是主驱动力，机电是主要贡献
根据海关总署最新数据，欧盟、美国、东盟、日本以及韩国是中国的主要贸易对象，向这些对象出口占中国总出口的比重高达60%。其中，欧美仍是主要驱动力，今年前11个月，中国向欧盟（含英）出口占中国总出口的比重达17.9%，是中国第一大出口对象，较去年同期上升0.8个百分点；向美国出口占中国总出口的比重达17.5%，仅次于欧盟，较去年同期也上升了0.6个百分点。从出口拉动来看，11月对美出口拉动总出口7.4个百分点，对欧盟（含英）出口拉动总出口4.8个百分点。
从出口产品来看，机电产品是主要贡献。今年前11个月，机电产品出口份额高达60%，高新技术产品次之，也有30%，而劳动密集型产品出口份额不足20%。
不过由于疫情冲击，今年劳动密集型产品出口份额提升最多，前11个月，劳动密集型产品出口份额为19%，较去年同期上升了1.7个百分点；机电产品和高新技术产品分别提升了0.9个百分点和0.6个百分点，而农产品则下滑了0.2个百分点。
进一步来看，机电产品是出口高增长的主要贡献。中国出口自7月开始持续高增长，而机电产品对出口的拉动也在持续扩大，7月为6个百分点，8月到10月有7个及以上百分点的拉动，11月则拉动14.6个百分点，是出口持续高增长的主要驱动力。此外，自6月开始，劳动密集型产品出口对总出口的拉动也一直维持在3个百分点以上，11月则高达5个百分点。
同时，受益于海外疫情冲击，疫情相关产品、地产相关产品等持续高增长，也为出口提供了持续的动力。例如，在海外疫情暴发早期，我国疫情相关产品持续高增长，据海关数据，医疗仪器及器械出口同比一度高达100%，纺织纱线、织物及制品出口同比也曾高达77%，在二季度为出口提供了重要的动力。随着海外复工开始，我国疫情相关产品出口增速有所回落，但仍较高，且最近海外疫情再度暴发，11月疫情相关产品增速再度回升。
内需差强人意，高新技术依赖度高
在外需持续超预期的背景下，内需的表现却差强人意。根据海关总署最新数据，中国今年进口增速波动较大，且进口增速已经连续2个月下滑；此外，前11个月进口累计增速仍为-1.6%，而出口累计增速在10月就已经转正，11月出口累计增速更是高达2.5%，为2019年1月以来新高。在进出口表现差异如此之大的背景下，中国11月贸易顺差达到754亿美元的历史新高水平。
进口表现较差可能与海外疫情失控，生产遭受破坏有较大关系。据Wind最新数据，美日欧工业生产同比增速依然为负，仅韩国转正；然而随着海外新一轮疫情的暴发，工业生产再度呈现了回落的趋势。此外，与部分大宗商品价格下跌有关，如11月原油进口价格同比-34%，集成电路进口价格同比也为-5%，而这两类产品的进口份额高达25%左右。
从进口国家来看，主要拉动力为东盟和欧美。东盟一直是中国最重要的进口对象，今年前11个月进口份额高达14.5%，较去年同期上升了0.9个百分点；欧盟（含英）次之，进口份额达到13.4%；日本和韩国的进口份额相近，为8.5%左右；自美进口份额相对最低，6%左右，不过较去年同期也上升了0.5个百分点，这与之前中美贸易问题有关。
从进口产品来看，以机电和高新技术产品为主。前11个月，机电产品和高新技术产品进口份额高达79%左右，其中，机电产品进口份额为46%，较去年同期上升了2.3个百分点；高新技术产品进口份额为33.1%，仅次于机电产品，较去年同期也上升了2.4个百分点；农产品进口份额仅为8.3%，不过也较去年同期上升了1.1个百分点。
机电产品和高新技术产品进口一直占据较大的份额，主要与中国在全球产业链的位置有关。首先，近年来我国参与国际分工的程度是在显著提升的，尤其是科技类行业。
其次，我国科技行业多数处于国际分工的中下游。我国农林牧渔业、食品饮料业以及采掘业等初级商品领域，均处于全球产业链上游；而与高新技术相关的行业大多处于产业链的中下游位置。
所以我国整体科技实力确实在不断提升，但从存量来看，高技术相关行业在全球产业链中仍有较大进步空间。我国在高附加值的高新技术产品领域，对美、日、德、韩等产业链上游经济体仍然有较大依赖性，而且这些产品不可替代性非常强。例如，我国接近70%的汽车及零件、飞机等产品的进口来自美、德、韩、日等国；超过50%的光学医疗设备、机械设备等进口也来自这些国家。据IC Insights报告，2019年中国半导体企业营收在全球排名第六，但份额仅有5%，而美国和韩国的份额则高达55%和22%。
明年出口前高后低，行业表现或交错
明年出口前高后低，不排除进入负增长的可能性。考虑到今年1～2月份出口基数较低，明年一季度出口将保持高增长；而疫苗落地也需要一段时间，还存在不确定性，明年上半年出口或仍有较好的表现。随着疫苗落地，海外生产将加速恢复，供需缺口将大幅缓解；加之，其他竞争国的恢复，以及今年下半年的高基数，明年下半年出口或进入负增长。
美日韩继续保持正增长，东盟和欧盟或落入负区间。美国受刺激政策影响，需求恢复较快；但疫情持续暴发，生产恢复较慢，从而产品库存水平较低，当前总库存同比处于历史低位，仅次于2001年和2008年。
随着疫苗的陆续落地以及美国大选尘埃落定，新一轮财政刺激措施虽有波澜，也仍将很快推出，美国明年经济将加快修复，各行业的补库需求将不断释放；同时，美国的低利率环境或将保持到2023年，会继续支撑房地产相关行业的持续向好。今年前三季度对美出口基数较低，出口结构相对稳定，根据过去几年中国对美出口份额情况，我们预计明年中国对美出口大概率能继续保持正增长。
截至今年11月，中国对日韩出口份额较去年有所下滑，累计增速也相对较低，随着海外经济恢复，叠加低基数，并考虑过去几年出口份额，我们预计明年中国对日韩出口或维持正增长。
而今年中国对东盟和欧盟（含英）的出口增速一直相对较高，出口份额也明显较往年提升，考虑到明年海外经济陆续恢复，供给错配带来的出口份额会有所下滑；加之，欧洲债务严重，脱欧或给欧洲经济恢复带来一丝震荡。因而，在今年相对较高的基数下，我们预计明年中国对东盟和欧盟的出口或进入负区间。
农产品或正增长，劳动密集型产品或进入负区间。考虑到明年全球经济修复以及中国贸易关系缓和、中美第一阶段协议的继续执行，叠加今年的低基数，我们预计明年农产品出口或正增长。
今年劳动密集型产品出口较往年大幅上升，对总出口一直有较为持续的拉动，随着明年海外其他经济体的恢复，我们预计劳动密集型产品出口或回落。而高新技术产品和机电产品明年将继续保持较高的出口，但叠加今年下半年相对较高的基数，明年或持平。
行业表现或交错。如果从行业出口交货值来看，今年受疫情影响，多数行业遭受到较大的冲击，但仍有部分行业表现超预期，如计算机通信行业前11个月出口交货值份额较去年同期上升了2.6个百分点，累计同比为5.4%，远高于去年同期的1.6%；医药制造业累计同比33.3%，远高于去年同期的5.5%；此外，石油和天然气开采业以及煤炭开采和洗选业虽然出口份额较少，但累计同比远高于去年同期。这主要与海外疫情失控背景下，加强疫情防控措施引起的对医疗物资、家庭用品、远程办公产品以及地产相关产品的需求增加所致。
如果从上市企业季报营收来看，企业业绩的改善，主要分布在四个领域：一是受益于农产品价格上涨的行业、二是汽车制造相关行业、三是地产投资高增带动的建筑建材行业、四是受益于出口高增的相关行业。我们测算的出口依赖度较高的行业，营收增速要高于其他行业2~3个百分点，其中纺织类行业营收同比增长近30%。而下游生产和服务类行业业绩表现仍相对较差，传媒和消费者服务行业营收仍在负增长，反映需求端的恢复相对缓慢。
随着明年疫苗的陆续落地，今年表现超预期的行业，如疫情相关产品行业、远程办公等产品行业的表现将有所回落。而今年表现较差，但出口依赖度较高的行业或因海外经济的恢复而重新受益，如机械设备、文体娱乐以及皮革毛皮等相关行业。
（李迅雷系中泰证券首席经济学家，李俊系中泰证券研究助理）
