意见领袖丨程子龙、郭于玮、鲁政委


【资料图】

3月CPI同比录得0.7%，较市场预期低0.3个百分点。CPI的超预期下降并不“意外”。一方面，2022年3月至4月物流不畅导致CPI环比偏高，因此CPI下降一定程度上体现了基数的影响，4月CPI同比仍可能回落。另一方面，3月花旗经济意外指数达到历史高位，表明经济继续超预期的可能性下降。

分项来看，3月CPI中主要食品价格继续回落，而核心CPI则保持持平。2023年1-3月核心CPI累计环比仅为0.2%，是2013年以来的最低水平。这与我国疫后逆周期政策适度、居民购买力有待进一步修复有关。往后看，生猪产能去化进度略低于预期，价格反弹仍需时间；油价或仍处于上有顶下有底的震荡区间。

3月PPI同比录得-2.5%，较前月下降0.9个百分点；PPI环比则连续两个月持平。工业品价格出现一定分化，国内定价商品表现总体强于国际定价商品。后市来看，全球经济面临一定的不确定性，短期PPI同比或因去年高基数原因保持低位。

事件：

2023年3月CPI同比0.7%，前值1.0%，市场预期1.0%。PPI同比-2.5%，前值-1.4%，市场预期-2.5%。

点评：

2023年一季度CPI与核心CPI累计环比为2013年以来最低值，或与我国疫后逆周期政策适度、居民购买力有待进一步修复有关。PPI环比连续两个月持平，同比因基数原因维持低位。

一、CPI：低于市场预期

3月CPI同比低于市场预期，但这并非意外。一方面，受物流不畅影响，2022年3月与4月CPI环比均出现超预期的上升，导致2023年3月CPI面临高基数的影响。由此来看，4月CPI同比还可能进一步回落。另一方面，我们在此前发布宏观经济月报中也指出，衡量经济超预期程度的花旗中国经济意外指数在3月攀升至2009年以来最高的水平，数据超预期的可能性降低。

具体而言，3月CPI中食品价格以跌为主，核心CPI环比保持持平。3月CPI同比录得0.7%，较前月下降0.3个百分点；CPI环比由-0.5%上升至-0.3%，其中，食品价格环比由-2.0%上升至-1.4%，消费品价格环比由-0.6%上升至0.5%，服务价格环比由-0.4%上升至0.8%。

1、食品价格延续春节后跌势

3月食品价格因春节因素环比下跌，且主要食品分项均出现下跌。3月CPI食品烟酒项环比由-1.3%上升至-0.9%。其中猪肉价格连续3个月环比下行，3月录得-4.2%；鲜菜价格随着气温回升与春节后消费下行继续保持季节性回落，3月环比-7.2%。往后看，生猪方面产能去化进程略低于预期叠加终端消费复苏仍有待发力，行业目前仍处于亏损状态，价格反弹或仍需时间。鲜菜价格季节性回落或仍在进程中。整体而言，食品价格短期或仍保持震荡态势。

2、核心CPI相对较弱

3月剔除能源与食品的核心CPI环比由-0.2%上升至0.0%，其中旅游项环比由-6.5%回升至-0.4%。今年春节时间为1月22日，在过去5年中处于最早时间，较早的春节对3月CPI环比仍会产生些许影响。为了减轻春节错位的影响，我们观察了1-3月CPI与核心CPI的累计环比变动，这可以一定程度上矫正春节时点产生的扰动。数据显示，2023年1-3月CPI累计环比0.0%，是2013年以来的最低水平。2023年1-3月核心CPI累计环比仅为0.2%，也是2013年以来最低的水平。由此可见，当前通胀压力不大。这与我国疫后逆周期政策适度、居民购买力有待进一步修复有关。详细分析参见我们2022年11月发布的报告《防疫优化后，通胀会升温吗？》。

后市来看，4月CPI同比可能进一步回落。食品价格方面，猪肉价格已低位企稳。不过，从领先指标来看，猪价同比反弹的空间有限。蔬菜价格有望持续季节性回落，整体食品价格短期有望维持震荡态势。原油方面，参考兴业研究外汇商品团队的观点，二季度基本面存在不确定性，油价或仍维持上有顶下有底的震荡态势。服务价格方面，受基数影响，下半年服务价格同比回升的态势会更加明显。

二、PPI：整体窄幅震荡，结构出现分化

工业品价格方面，国内定价商品表现好于国际定价商品。3月PPI同比录得-2.5%，较前月下降0.9个百分点；PPI环比则保持为0.0%。3月份工业品价格出现分化，黑色系表现较好，焦煤、铁矿、螺纹钢分别环比1.0%、2.9%与2.4%。有色金属中铜、铝分别环比-1.3%与-5.3%，原油价格亦出现下跌，环比-4.6%。3月PPI整体表现基本符合工业大宗商品整体价格走势。

1、建材有色：建材表观需求有放缓迹象

3月建材价格整体表现仍维持强势，PPI中黑色金属采选项环比自2月的3.9%下降至3月的2.4%，而黑色金属加工项自2月的环比1.7%下降至3月的1.3%。产量方面，3月粗钢产量维持高位，绝对产量达到4年以来的同期最高。不过，近期钢材表需有放缓迹象。

有色方面，3月PPI有色金属相关科目环比上涨，滞后于有色金属价格此前的变动。PPI中有色采选分项环比自2月的2.1%下降至2月的1.5%，连续7个月保持环比上涨态势。有色冶炼分项环比自2月的1.0%下降至3月的-0.3%。整体而言，国内定价商品走势仍保持相对较强。

2、能源价格：小幅下跌

3月国际能源价格继续小幅下跌，PPI原油相关科目环比向市场价格回归。PPI油气开采项环比自2月的1.7%下降至3月的-0.9%，PPI石油加工项环比自2月的0.6%下降至2月的-0.4%。展望未来，原油价格有望维持上有顶下有底的震荡态势，PPI相关科目或将保持震荡。

从后市来看，全球经济面临一定的不确定性，短期PPI同比或因去年高基数原因仍保持低位。

(本文作者介绍：兴业银行首席经济学家)

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